El 27 de mayo, CNBC informó que, según un empleado de Tesla y otras personas familiarizadas con las conversaciones, el fabricante de vehículos eléctricos y el proveedor de cohetes e inteligencia artificial SpaceX están considerando una fusión. Antes de esa historia, las especulaciones sobre la posible asociación ya eran rampantes. El analista de Wedbush Securities, Dan Ives, estimó las posibilidades de una combinación en un 80% y agregó que el plan de juego ya estaba en marcha para fusionar las operaciones en las dos mayores participaciones de Elon Musk. Ross Gerber, inversionista de Tesla desde hace mucho tiempo, citando que Musk ya había incorporado xAI a SpaceX, afirmó que esta nueva táctica avanzaría en su visión de dirigir una gran empresa que equivaldría a una especie de Berkshire Hathaway de tecnología impulsada por la IA. A día de hoy, el sitio de apuestas Kalshi muestra un 52% de probabilidades de que se produzca un mega acuerdo en mayo del próximo año.
Aunque es imposible predecir si tantos habitantes de Wall Street están tomando la decisión correcta, una cosa es segura: capitalizar el increíble revuelo que rodea a la pendiente IPO de SpaceX como estrategia para rescatar a Tesla, tiene mucho sentido para Elon Musk. Con una capitalización de mercado esperada de 1,75 billones de dólares, las acciones de SpaceX parecen muy sobrevaloradas (y, como he escrito, analistas destacados dicen que evitarían una oferta pública inicial). Por lo tanto, Musk podría utilizar sus acciones infladas como moneda para pagar mucho por Tesla, incluso haciendo el trato con su capitalización de mercado actual, una cifra que es también exagerado basado en cualquier métrica convencional. Sin SpaceX como adquirente entre bastidores, Tesla parece muy vulnerable a una liquidación importante, dado que de alguna manera mantiene una valoración gigantesca, e incluso en expansión, a medida que sus ganancias disminuyen. “Durante mucho tiempo intuí que esto tenía que suceder”, dice David Trainer, director ejecutivo del grupo de investigación New Constructs. «Es la única manera de rescatar a los accionistas de Tesla. Es lo que los inversores de Tesla han estado esperando durante mucho tiempo», y en su opinión, la gran salida anticipada que ha estado impulsando sus acciones.
Una unión SpaceX-Tesla marcaría, con diferencia, la mayor fusión de todos los tiempos. Sorprendentemente, las valoraciones de las dos empresas son aproximadamente iguales, ya que la de Tesla, de 1,65 billones de dólares, está apenas una sombra por detrás del debut previsto de SpaceX, de 1,75 billones de dólares. Supongamos el escenario más probable que sitúa a SpaceX como comprador. Para cerrar el acuerdo, necesitaría emitir un lote de nuevas acciones equivalente al 94% del número actual, lo que refleja la relación entre las dos valoraciones (1,65 billones de dólares divididos por 1,75 billones de dólares). Y eso suponiendo que SpaceX no tenga que pagar una prima como casi siempre se exige en una adquisición. El recuento de SpaceX casi se duplicaría de los 4.100 millones de acciones que pronostica efectivamente su presentación de oferta pública inicial de S-1 en el momento del debut, a 8.000 millones.
Si SpaceX puede cerrar el trato alrededor del mismo precio en el que se espera que abran sus acciones después de la oferta pública inicial, programada para mediados de junio, la combinación SpaceX-Tesla emergería con una valoración de 3,4 billones de dólares. Se superarían los niveles actuales para Amazon (2,9 billones de dólares) y Microsoft (3,2 billones de dólares) para clasificarse como la quinta empresa más valiosa del mundo que cotiza en bolsa, sólo detrás de Apple y Google (4,6 billones de dólares cada uno), Nvidia (5,2 billones de dólares) y Saudi Aramco (6,7 billones de dólares).
El problema: el gigante no estaría ganando dinero y las posibilidades que puede ofrecer a los inversores son más que remotas.
Si bien la valoración de 3,4 billones de dólares es asombrosamente grande, las ganancias combinadas generadas por los dos socios potenciales ni siquiera calificarían como sorprendentemente pequeñas; según los resultados recientes, serían negativas. En los últimos cuatro trimestres, Tesla registró 3.900 millones de dólares en ganancias netas GAAP. Eso es menos que los 15.000 millones de dólares de 2023 y los 7.000 millones de dólares de 2024. Incluso la cifra oficial exagera su rentabilidad básica. En el año que terminó en el primer trimestre, Tesla reservó aproximadamente 1.600 millones de dólares después de impuestos por ventas de créditos regulatorios, una categoría que ya está disminuyendo y Musk admite que probablemente desaparecerá, además de los ingresos por reducir su caché de Bitcoin. Así que sus ganancias “básicas” reales se acercan más a los 2.300 millones de dólares. Pero seamos optimistas y utilicemos la cifra oficial GAAP de 3.900 millones de dólares.
¿Qué pasa con la contribución de SpaceX? Registró una pérdida de 4.940 millones de dólares el año pasado, y la tendencia es a la baja: ganó unos pequeños pero aún positivos 791 millones de dólares en 2024. Su sector de “conectividad” móvil y de banda ancha Starlink, que recauda ingresos por suscripción del servicio proporcionado por su galaxia de satélites orbitales, es muy rentable. Pero el sector espacial tiene déficit y la IA es la mayor carga, imponiendo casi 9 mil millones de dólares en pérdidas operativas en los últimos cinco trimestres. Con las cifras actuales, un SpaceX-Tesla proforma mostraría unos beneficios anuales GAAP de alrededor de -1.000 millones de dólares.
En todo caso, el panorama del flujo de caja es aún más alarmante. En el S-1, SpaceX reconoce que desplegará gastos de capital para construir su centro de datos de IA muy por encima del efectivo que genera a partir de las operaciones, y que la brecha persistirá durante un período prolongado antes de que esa franquicia se vuelva altamente rentable. El año pasado, su déficit de flujo de caja libre alcanzó los 14.000 millones de dólares. Durante el primer trimestre, Tesla estaba recaudando alrededor de 1.500 millones de dólares al trimestre más en efectivo por la venta de automóviles y baterías de lo que gastaba en plantas y equipos, principalmente para robots y robotaxis aún en desarrollo, incluidos los centros de datos para operar estos últimos. Pero esa fórmula se está revirtiendo: durante los últimos nueve meses de este año, espera gastar un total de al menos 22.500 millones de dólares en gastos de capital, mucho más que el efectivo de las operaciones entregadas por sus negocios. Los analistas predicen fuertes aumentos desde esos niveles a medida que Tesla aumenta el gasto en infraestructura de inteligencia artificial para automóviles autónomos, Optimus e instalaciones de robótica, y su proyecto Terafab.
De modo que ambas partes, como entidades independientes, albergan necesidades de inversión gigantescas que superarán con creces su capacidad de obtener efectivo de sus negocios básicos en los años venideros. Esas decenas de miles de millones adicionales tienen que venir de alguna parte. El S-1 sugiere que SpaceX sacará a bolsa más acciones y emitirá deuda para llenar el vacío. Esa opción diluiría a los accionistas y aumentaría los gastos por intereses, lo que limitaría las ganancias. En lugar de contribuir con un exceso de efectivo para aliviar esa carga, agregar Tesla –que ahora se embarca en una explosión de gasto de capital– empeoraría las perspectivas.
SpaceX y Tesla ya están trabajando en estrecha colaboración. El fabricante de automóviles invirtió 2.000 millones de dólares en xAI, comprado por SpaceX en febrero, y vende cibertrucks al fabricante de cohetes. En los últimos dos años, SpaceX ha comprado más de 700 millones de dólares en sistemas de almacenamiento de baterías para centros de datos de Tesla.
Según los analistas, el fundamento del acuerdo parece sostener que ambas compañías cuentan con subirse a la ola de la IA hacia la grandeza y pueden rugir aún más rápido como equipo. En su S-1, SpaceX calcula el mercado total al que se puede dirigir la IA en 26,5 billones de dólares, 13 veces el potencial de conectividad y cohetes combinados. Pero, como señala Trainer, los TAM enormes atraen una gran competencia, y SpaceX-Tesla enfrentaría una fuerte presión de precios por parte de empresas como Amazon y Google en inteligencia artificial, y de todos, desde T-Mobile hasta Vodafone, en banda ancha y telefonía móvil.
Como sostiene Trainer en un informe excelente y muy crítico sobre las perspectivas de SpaceX, necesitaría alcanzar cifras futuras que ninguna empresa en todo el mundo muestra hoy para recompensar a los inversores que compran con una capitalización de mercado de 1,75 billones de dólares. Específicamente, utilizando un análisis de flujo de caja descontado, Trainer sitúa los fantasmas para generar retornos de costo de capital en 248 mil millones de dólares en ingresos netos y 1,1 billones de dólares en ingresos para 2035. La cifra de ventas es 1,5 veces mayor que la línea superior de Amazon, el líder del S&P en la categoría, lograda en los últimos cuatro trimestres. El requisito de ganancias es 90 mil millones de dólares más que el que obtuvo la mayor fuente de ingresos, Alphabet, en el mismo lapso. Como dice Trainer, esos objetivos están «realmente fuera de este mundo».
Pero una fusión con Tesla duplicaría con creces el desafío para los accionistas originales de SpaceX. Pasarían de poseer el 100% de la empresa al 52%. Lo que obtendrían a cambio son poco menos de 4.000 millones de dólares en beneficios actuales de Tesla, una cifra que una vez más se ve impulsada por las ventas efímeras de créditos reglamentarios y que ya está cayendo rápidamente. Con la valoración actual de Tesla de 1,65 billones de dólares, SpaceX gastaría 420 veces sus ganancias, lo que significa que los accionistas obtienen sólo 2,3 dólares de ganancias por cada 1.000 dólares que pagan. Los inversores de SpaceX también asumirían los enormes gastos de capital de Tesla, además de sus ya inmensos desembolsos para desarrollar la huella de IA.
Llamé a Trainer para preguntarle si efectivamente se necesitaría el doble de las cifras anteriores para que los ingresos y las ganancias hicieran sonar el timbre, y me dijo que efectivamente era así. ¿Cuáles son las posibilidades de que SpaceX-Tesla pueda lograr casi 500 mil millones de dólares en ganancias y 2,2 billones de dólares en ingresos dentro de una década? Como me dijo Trainer: «Es una especie de incredulidad suspendida, al cuadrado». Musk ha demostrado ser un mago a la hora de suspender la creencia para enviar las valoraciones de Tesla y SpaceX a las estrellas mientras sus ganancias permanecen estancadas en la tierra. Comprar Tesla utilizando acciones de SpaceX resolvería el gran problema de sobrevaloración del pionero de los vehículos eléctricos al cobrar a sus accionistas. Pero sólo transferiría esa carga a SpaceX y empeoraría mucho el problema matemático de SpaceX. Musk está a punto de forjar una creación que debe lograr hazañas tan difíciles de creer que, por fin, incluso sus verdaderos creyentes de hoy podrían dejar de creer.
